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L'Italia: una crisi nella crisi

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L'Italia: una crisi nella crisi

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The article synthesises the large and extending literature on the financial and economic crisis from a Post-Keynesian point of view. The authors take on the position that the international and internal real imbalances are serious and worrying, but yet they are not the cause of the crisis or of its tremendous dimension. The flawed and insufficient regulation of finance is the prime cause of the crisis, as well as it is one of the main hindrances to expansionary macroeconomic policies that may less painfully drive developed countries out of the crisis. It then examines the most recent developments in the euro-area, claiming that we are not facing a sovereign debt crisis but rather a speculative attack on the euro. Finally, the article considers specifically the situation of Italy, currently at the hearth of such an attack, and suggests that the country was already facing critical developments before the 2007/2008 crisis. Thus, the policy measures so far suggested to exit the current stressful situation, in so far as they ignore this fact, seriously run the risk of proving insufficient or altogether noxious.
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Moneta e Credito, vol. 64 n. 255 (2011), 189-227
© Economia civile
L’Italia: una crisi nella crisi
CARLO D’IPPOLITI e ALESSANDRO RONCAGLIA*
1. Introduzione
La nostra rivista ha offerto e continua ad offrire contributi di analisi
e riflessione sulla crisi, che negli ultimi quattro anni ha continuamente
sviluppato e modificato le proprie caratteristiche, giorno dopo giorno.
Proprio la natura complessa, multidimensionale della crisi rende utile un
tentativo, sia pure parziale, di individuare i vari elementi che
intervengono nella sua evoluzione, utilizzando i contributi fin qui
pubblicati (inclusi quelli che appaiono nel numero di settembre 2011
della consorella PSL Quarterly Review).
La crisi è nata nella finanza e ha avuto ripercussioni sui conti
pubblici e sull’economia reale. Nata negli Stati Uniti, si è estesa in tutto il
mondo ma con modalità e intensità diverse nelle diverse aree geografiche
e nei diversi paesi. L’urgenza della situazione ha determinato in alcuni
momenti significative reazioni di politica economica, in particolare
politiche di espansione della liquidità, che hanno in genere fatto fronte al
problema immediato, ma senza intervenire a intaccare le radici profonde
di tali problemi. La discussione su tali radici prosegue; passi importanti in
avanti sono stati compiuti (sebbene prevalentemente a livello teorico più
che a livello politico) soprattutto per quanto riguarda la ri-
regolamentazione dei mercati finanziari. Tuttavia, siamo ancora ben
lontani dall’aver superato gli elementi di instabilità sistemica della
finanza, dei conti pubblici e dell’economia. Il contrasto sulle politiche
deriva sia dai diversi interessi in gioco, sia dalle diverse concezioni
economiche sottostanti il lavoro teorico.
Tentiamo quindi di scomporre i vari aspetti della situazione che ci
sta di fronte, senza perdere di vista le loro interrelazioni (e trascurando il
* Sapienza Università di Roma.
Email: carlo.dippoliti@uniroma1.it, alessandro.roncaglia@uniroma1.it. Ringraziamo due
anonimi referees e, soprattutto, Mario Tonveronachi per i loro utili commenti.
190 Moneta e Credito
confronto fra le diverse concezioni economiche, per il quale si rinvia a
Roncaglia, 2011). Inizieremo (nel § 2) con il considerare le radici
finanziarie della crisi, le difficoltà della ri-regolamentazione e le diverse
concezioni in campo per quest’aspetto. Sempre in sintesi, considereremo
poi (nel § 3) la nuova fase della crisi, che ha il centro nell’area dell’euro e
riguarda il debito pubblico di alcuni paesi: Grecia e Portogallo, Irlanda e
Spagna, poi anche l’Italia, fino a lambire il Belgio e la Francia. La
situazione italiana merita una sia pur breve riflessione, nel § 4:
relativamente meno colpita dalla crisi finanziaria grazie a un minor grado
di finanziarizzazione, l’economia italiana ha subito le ripercussioni
mondiali della crisi finanziaria sull’economia reale in una situazione
pregressa di deterioramento progressivo della nostra posizione. Su questa
situazione interviene ora la risposta europea alla crisi del debito pubblico
dell’area euro, con la richiesta ai paesi maggiormente coinvolti di
contribuire al ripristino della fiducia nei mercati tramite severe misure di
finanza pubblica, inclusi alcuni interventi sugli assetti istituzionali che
giungono fino a modifiche della carta costituzionale. La spinta
dell’urgenza è tale da rendere difficile e probabilmente inutile qualsiasi
riflessione analitica; tenteremo comunque anche per quest’aspetto di
fornire qualche elemento nel § 5.
2. Le radici finanziarie della crisi
Sembra che ormai vi sia accordo unanime sul fatto che la crisi
mondiale, esplosa negli Stati Uniti con il fallimento della Lehmann
Brothers ormai tre anni fa, abbia avuto origini finanziarie. Tuttavia,
l’importanza di questo fatto non sembra ancora percepita appieno. In
occasione della crisi del debito pubblico dell’area dell’euro si è tornati ad
attribuire importanza dominante agli squilibri reali (dei conti pubblici e/o
dei conti con l’estero) relegando in secondo piano i meccanismi finanziari
della speculazione. E già in occasione della crisi finanziaria del 2007-
2008 in molti avevano posto in primo piano lo scoppio della bolla
immobiliare, senza tenere conto del fatto che le dimensioni del disastro
finanziario erano ben superiori a quelle dell’insieme dei mutui
L’Italia: una crisi nella crisi 191
immobiliari in essere in quel momento, peraltro in larga parte performing
e assistiti da garanzie reali.
Se l’unico problema negli Stati Uniti fosse stato la politica
predatoria di concedere (spesso con la frode) mutui subprime, a
condizioni e tassi proibitivi, alle fasce più emarginate e povere della
società (quindi prevalentemente a immigrati, cfr. Dymski, 2011), lo
scoppio della bolla immobiliare non avrebbe generato la più grande
recessione dei paesi industrializzati dalla crisi del ‘29. Certamente, gli
Stati Uniti perseguivano e tuttora perseguono un modello di sviluppo
insostenibile, fondato sull’indebitamento delle famiglie (in larga parte
incentivato dalla crescente disuguaglianza dei redditi e da una politica
populista che aveva cercato di oscurare questo fatto: cfr. Starr, 2009) e su
una bilancia dei pagamenti persistentemente in passivo. Tale modello non
poteva (e non può) proseguire indefinitamente, in quanto gli squilibri nei
flussi correnti degli operatori stato, famiglie ed estero generano stock
crescenti di passività finanziarie destinati ad apparire insostenibili sugli
stessi mercati finanziari. Di fatto, le previsioni della crisi si basavano
prevalentemente su tali squilibri, oltre che sulla presenza di bolle
speculative quale quella dei mercati immobiliari (cfr. ad esempio Sylos
Labini, [2003] 2009). Tuttavia, la crisi scoppiata nel 2007/08 non è nata
da una correzione improvvisa di quelle variabili che presentano i
maggiori squilibri (Borio and Disyatat, 2011). Lo scoppio della bolla dei
mutui immobiliari negli Stati Uniti ha costituito l’innesco, ma non
l’esplosivo, che va piuttosto individuato nella deregolamentazione dei
mercati finanziari, favorita dall’ideologia neo-liberista.
In conseguenza della finanziarizzazione dell’economia e della de-
regolamentazione dei mercati finanziari, in particolare con la crescita
esplosiva dell’utilizzo dei prodotti derivati, il mercato delle attività reali –
che si tratti di barili di petrolio o abitazioni – costituisce la base
relativamente ridotta su cui poggia una piramide capovolta di titoli
finanziari e di strumenti derivati, come mostrato nella figura 1. Se
consideriamo la situazione subito prima dello scoppio della crisi, alla fine
del 2007 si stimava che il valore nozionale dei titoli derivati scambiati nei
paesi del G-10 fosse pari a più di 650.000 miliardi di dollari, di cui solo
80.000 miliardi era il valore dei derivati scambiati in mercati
192 Moneta e Credito
regolamentati (futures e opzioni) e ben 60.000 quello dei credit default
swaps (CDS, di cui si parlerà più avanti). Per paragone, la
capitalizzazione di borsa negli stessi paesi era pari a meno di un decimo
di tale cifra: circa 40.000 miliardi di dollari. Sebbene il valore nozionale
dei derivati rappresenti un multiplo delle cifre effettivamente scambiate, è
utile ricordare che tale valore era nel 2007 comunque superiore a 20 volte
il PIL degli stessi undici paesi (l’area del G-10 in realtà include anche la
Svizzera). Peraltro, da allora tale rapporto è rimasto praticamente
invariato, con un valore dei CDS circa dimezzato ma una quota degli altri
derivati scambiati over-the-counter (OTC) addirittura cresciuta.
Figura 1 – La piramide rovesciata della finanza nei paesi del G-10,
prima e dopo lo scoppio della crisi (miliardi di dollari correnti)
Nota: valori in miliardi di dollari USA; per i prodotti derivati sono riportati i valori nozionali, per il
PIL è riportato il PIL nominale a prezzi correnti; gli undici paesi del G-10 sono: Belgio, Canada,
Francia, Germania, Italia, Giappone, Paesi Bassi, Svezia, Svizzera, Regno Unito, Stati Uniti
d’America.
Fonte: elaborazione degli autori su dati World Federation of Exchanges, Year-To-Date monthly
statistics; BIS Quarterly Review, numeri di marzo 2010 e marzo 2011; Fondo Monetario
Internazionale, World Economic Outlook Database.
Sottolineiamo tre aspetti di questa situazione. In primo luogo, la
finanziarizzazione porta a una maggiore instabilità dei mercati, per via
L’Italia: una crisi nella crisi 193
delle caratteristiche intrinseche dei mercati finanziari e in particolare del
cosiddetto herd behaviour. Il punto è semplice, e fu bene individuato già
da Keynes, ma la teoria dei mercati finanziari efficienti lo aveva
successivamente negato. Si tratta di questo: un operatore finanziario
ottiene la stragrande maggioranza dei suoi guadagni non interpretando i
movimenti di fondo dell’economia, ma intervenendo sui movimenti di
breve e brevissimo periodo dei mercati finanziari stessi. Come operatore,
posso anche pensare che il debito pubblico italiano sia più sicuro di
quello tedesco (ed è una ipotesi meno ardita di quel che possa sembrare,
considerando la fragilità del sistema bancario tedesco e i costi di un suo
eventuale salvataggio: si veda oltre), ma se colgo un orientamento del
mercato in direzione opposta tra oggi e domani, o anche tra ora e i
prossimi dieci minuti, mi converrà operare in tale direzione, opposta alle
mie convinzioni, per poi chiudere le mie posizioni il giorno o il minuto
successivo. Questo spiega perché quel che tutti sapevano a proposito del
mercato immobiliare statunitense già nel 2007, o della situazione greca o
italiana già nel 2010, non avesse provocato reazioni significative fin
quando non si percepì qualche movimento di mercato in quella
direzione.1 Al contrario, come nota Kregel (2011), se uno speculatore
avesse scommesso sul crollo dei derivati legati al mercato dei mutui
subprime quando questo mercato si trovava già chiaramente nella fase
alta della bolla, ma troppo presto rispetto alle opinioni del resto del
mercato, avrebbe avuto bisogno di molta liquidità per rifinanziare la sua
posizione e comunque sarebbe nel frattempo incorso in notevoli perdite:
come si dice abbia affermato Keynes, “markets can remain irrational a
lot longer than you and I can remain solvent” (i mercati possono
rimanere irrazionali molto più a lungo di quanto io e lei possiamo
rimanere solventi).
In secondo luogo, alcuni tra i nuovi strumenti derivati – in
particolare i credit default swaps – hanno, come è stato osservato da
alcuni importanti operatori, la natura di “armi di distruzione di massa”, in
1 Tali iniziali movimenti del mercato, che poi generano effetti a valanga, possono
semplicemente avvenire per il cambiamento di strategia di pochi grandi operatori o per
l’applicazione meccanica di regole fisse basate su target numerici da parte degli
investitori istituzionali.
194 Moneta e Credito
quanto strumenti straordinariamente efficaci per la speculazione al
ribasso (rinviamo su questo punto a Kregel, 2011). In termini
drasticamente semplificati, il punto è che i credit default swaps vengono
correntemente utilizzati non solo e non tanto per operazioni di copertura
da rischi, ma anche da parte di chi intende speculare sulle prospettive di
peggioramento della situazione. Infatti, assicurandosi contro il default, o
anche solo contro la caduta di prezzo, di un titolo che non si possiede
(ovvero acquistando “naked” CDS) si può speculare al ribasso con
maggiore efficacia (e generalmente maggiore leva) di quanto sia
possibile, ad esempio, con vendite allo scoperto del titolo. Inoltre, può
accadere – ed è un esempio tutt’altro che immaginario – che una banca
che ha emesso collateralised debt obligations (CDO, come certificati
obbligazionari basati sui mutui immobiliari) acquisti poi CDS su tali
emissioni, apparentemente assicurandosi contro il rischio di fallimento
dei titoli da lei stessa creati ma ormai ceduti ad altri. Il comportamento è
spiegabile solo come operazione speculativa, basata sull’attesa di un
peggioramento dell’opinione del mercato sui CDO emessi dalla stessa
banca. Si osservi che per trarre profitto dai CDS non è necessario che il
prestito obbligazionario vada in default; è sufficiente che il rischio di
default cresca, provocando un aumento di prezzo dei CDS che a questo
punto possono essere ceduti. Operazioni speculative di questo tipo
avrebbero dovuto suscitare l’attenzione delle autorità di regolamentazione
e vigilanza per due motivi: (i) la natura di contratto di assicurazione dei
CDS imporrebbe a chi li emette una copertura simile a quella che le
compagnie di assicurazione effettuano sulle polizze emesse, ma tale
copertura viene in questo caso evitata (sostituita solo in minima parte dai
margini richiesti per le operazioni finanziarie a tempo): in realtà proprio
questo è il motivo della diffusione dei CDS; (ii) almeno nell’esempio
descritto, si configurano pesanti rischi di insider trading (a carico
dell’istituzione finanziaria piuttosto che del singolo operatore). Tuttavia,
nel clima liberistico di imperante “lasciar fare, lasciar passare” questi
aspetti sembravano non preoccupare nessuno: tuttora la questione non è
stata affrontata con la necessaria determinazione, e i CDS sono tra gli
strumenti più utilizzati dalla speculazione al ribasso sui titoli del debito
pubblico greci, spagnoli, italiani.
L’Italia: una crisi nella crisi 195
In terzo luogo, le operazioni speculative per loro natura sono
scommesse bilaterali: se qualcuno guadagna, qualcun altro deve perdere.
Se in caso di fallimento subentra la mano pubblica, in una forma o
nell’altra, abbiamo una classica situazione di profitti privati e perdite
pubbliche.
Questa situazione ha contribuito alla crescita del settore finanziario
come quota del PIL in tutti i paesi del mondo. In misura inferiore, è
cresciuto anche il numero di addetti del settore: in presenza di una forma
di mercato oligopolistica, gli extra-profitti si sono trasformati in parte in
retribuzioni relativamente elevate per gli addetti del settore (con punte
stratosferiche per i massimi dirigenti, che grazie al meccanismo delle
stock options hanno anche potuto eludere le imposte sul reddito). Questo
ha generato effetti distorsivi nell’allocazione della forza-lavoro più
qualificata e un costo complessivo non trascurabile per l’economia reale,
di cui avrebbero dovuto avvedersi soprattutto coloro che adottano una
prospettiva economica mainstream, che tanta enfasi dedica all’alloca-
zione statica delle risorse reali e umane.
La crisi, con i fallimenti e i salvataggi, ha aggiunto un onere enorme
per le finanze pubbliche. Negli Stati Uniti, il deficit di bilancio dal 2,9%
del 2007 è esploso al 6,3% nel 2008 e all’11,3% nel 2009; nell’area
dell’euro, dove la crisi è arrivata con un anno di ritardo, il deficit in
media è passato dal 2% del 2008 al 6,3% del 2009 (tabella 2). Da un lato,
le finanze pubbliche sono state direttamente utilizzate per il sostegno
(temporaneo o permanente) degli istituti bancari tramite nazionalizza-
zioni, garanzie, prestiti o altro (Fratianni e Marchionne, 2010). Dall’altro
lato, con la trasmissione della crisi all’economia reale i bilanci pubblici
sono stati schiacciati dal peso degli stabilizzatori automatici (in
particolare la riduzione delle entrate fiscali) e delle inevitabili politiche
dirette ad alleviare, sia pure in piccola misura, il malessere sociale
connesso alla crescita della disoccupazione e della povertà conseguenti
alla crisi.
Il problema della fragilità del sistema finanziario è stato affrontato
dopo la crisi del 2008, ma in modo parziale e con provvedimenti che
entreranno in vigore solo molto gradualmente. Le principali direttrici
d’intervento a livello internazionale (a parte i tentativi di regolamentare il
196 Moneta e Credito
Tabella 1 – Avanzo (disavanzo) netto del settore pubblico nei paesi
OCSE (2005-2010) e previsioni 2011-2012, in % del PIL
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Australia 1,2 1,3 1,4 -0,2 -4,9 -5,9 -2,8 -1,4
Austria -1,8 -1,7 -1 -1 -4,2 -4,6 -3,7 -3,2
Belgio -2,8 0,1 -0,4 -1,3 -6 -4,2 -3,6 -2,8
Canada 1,5 1,6 1,4 0 -5,5 -5,5 -4,9 -3,5
Repubblica Ceca -3,6 -2,6 -0,7 -2,7 -5,8 -4,7 -3,8 -2,8
Danimarca 5 5 4,8 3,3 -2,8 -2,9 -3,8 -3
Finlandia 2,5 3,9 5,2 4,2 -2,9 -2,8 -1,4 -0,6
Francia -3 -2,3 -2,7 -3,3 -7,5 -7 -5,6 -4,6
Germania -3,3 -1,6 0,3 0,1 -3 -3,3 -2,1 -1,2
Grecia -5,3 -6 -6,7 -9,8 -15,6 -10,4 -7,5 -6,5
Ungheria -7,9 -9,3 -5 -3,6 -4,4 -4,2 2,6 -3,3
Islanda 4,9 6,3 5,4 -13,5 -10 -7,8 -2,7 -1,4
Irlanda 1,6 2,9 0,1 -7,3 -14,3 -32,4 -10,1 -8,2
Israele -4,9 -2,5 -1,5 -3,7 -6,4 -5 -3,7 -2,9
Italia -4,4 -3,3 -1,5 -2,7 -5,3 -4,5 -3,9 -2,6
Giappone -6,7 -1,6 -2,4 -2,2 -8,7 -8,1 -8,9 -8,2
Corea del Sud 3,4 3,9 4,7 3 -1,1 0 0,5 1,3
Lussemburgo 0 1,4 3,7 3 -0,9 -1,7 -0,9 0
Paesi Bassi -0,3 0,5 0,2 0,5 -5,5 -5,3 -3,7 -2,1
Nuova Zelanda 4,7 5,3 4,5 0,4 -2,6 -4,6 -8,5 -5,8
Norvegia 15,1 18,4 17,5 19,1 10,5 10,5 12,5 11,9
Polonia -4,1 -3,6 -1,9 -3,7 -7,4 -7,9 -5,8 -3,7
Portogallo -5,9 -4,1 -3,2 -3,6 -10,1 -9,2 -5,9 -4,5
Repubblica Slovacca -2,8 -3,2 -1,8 -2,1 -8 -7,9 -5,1 -4
Slovenia -1,5 -1,4 -0,1 -1,8 -6 -5,6 -5,6 -4,1
Spagna 1 2 1,9 -4,2 -11,1 -9,2 -6,3 -4,4
Svezia 1,9 2,2 3,6 2,2 -0,9 -0,3 0,3 1,4
Svizzera -0,7 0,8 1,7 2,3 1,2 0,5 0,6 0,9
Regno Unito -3,3 -2,7 -2,8 -4,8 -10,8 -10,3 -8,7 -7,1
Stati Uniti d’America -3,3 -2,2 -2,9 -6,3 -11,3 -10,6 -10,1 -9,1
Area euro -2,6 -1,4 -0,7 -2,0 -6,3 -6,0 -4,2 -3,0
Media OCSE -2,8 -1,3 -1,3 -3,3 -8,2 -7,7 -6,7 -5,6
Fonte: OECD Economic Outlook Statistics and Projections Database, disponibile online alla URL
http://dx.doi.org/10.1787/data-00539-en
L’Italia: una crisi nella crisi 197
cross-border banking) si sono concentrate sulla ricapitalizzazione delle
banche (Basilea 3) e sul tentativo negli USA di limitare per le banche che
raccolgono fondi dal pubblico (banche commerciali) almeno le più
rischiose tra le attività che caratterizzavano le banche d’investimento (ad
esempio il proprietary trading o la proprietà di hedge funds). Nel
complesso, come osservano Tonveronachi (2010) e Montanaro e
Tonveronachi (2011), la regolamentazione prudenziale centrata sulla
vigilanza, che lascia maggiore spazio di flessibilità operativa alle
istituzioni finanziarie, tende a prevalere sulle regole strutturali; questa
scelta è sbagliata, dato che la regolamentazione prudenziale è
decisamente più favorevole delle regole strutturali alla crescita endogena
della fragilità finanziaria, in quanto nei periodi di crescita regolare
diminuisce l’attenzione di regolati e regolatori per l’obiettivo della
stabilità rispetto a quelli del profitto e della crescita (Minsky, 1982). In
parte quest’orientamento dipende dalle obiettive difficoltà di concordare
normative vincolanti a livello internazionale; in parte non trascurabile,
però, esso dipende dalla pressione degli operatori finanziari interessati e
dalla diffusione dell’ideologia neo-liberista. Né, nonostante i proclami
iniziali a ridosso della crisi, si è messo mano ai problemi legati a
istituzioni finanziarie troppo grandi per fallire o a quelli di azzardo
morale, come notato da Kregel (2010) e Masera (2011).
3. Crisi del debito pubblico o attacco all’euro?
Il persistere di condizioni di fragilità finanziaria è stato dimostrato
ad abundantiam dagli eventi degli ultimi mesi, con la cosiddetta crisi del
debito pubblico di alcuni paesi dell’euro. Come si accennava sopra, al di
là dell’innesco, la natura dell’esplosivo è rimasta la stessa: cioè gli ampi
margini di manovra disponibili per la speculazione finanziaria.
Nel nostro caso basta seguire l’andamento degli eventi. Le difficoltà
greche erano note da qualche tempo, almeno da quando era emerso che il
governo di destra aveva occultato una parte cospicua del disavanzo
pubblico, con l’aiuto di trucchi contabili suggeriti dai suoi advisor
internazionali (tra cui uno dei maggiori istituti di credito statunitensi
198 Moneta e Credito
coinvolti nella speculazione). Improvvisamente, lo spread sui titoli del
debito pubblico greco rispetto ai Bund tedeschi esplode (figura 2), e solo
dopo diversi giorni le agenzie di rating si accodano, criticate per i loro
ritardo (come però lo saranno successivamente anche quando
precorreranno gli eventi, contribuendo a innescarli). Come è stato notato
più volte, anche su questa rivista (ad esempio da Quadrio Curzio, 2011),
il caso greco è ad un tempo separato e virtualmente indipendente dalla
crisi finanziaria in corso (sebbene i problemi di insolvenza siano
ovviamente più gravi nei periodi di maggiore instabilità finanziaria) ed è
esemplare del groviglio di conflitti d’interesse e azzardo morale che
investe le principali banche, agenzie di rating e società finanziarie
europee e non. Non vi sarebbe dunque ragione di temere un contagio
verso gli altri paesi con alto debito pubblico, quanto piuttosto verso i
sistemi finanziari (in primis bancari) creditori del governo e delle banche
greche (D’Ippoliti, 2011). Invece, com’è noto, dopo la Grecia, il
Portogallo, la Spagna e l’Irlanda (quest’ultima soggetta a dinamiche
“anglosassoni” più che europee: alta finanziarizzazione e bancarizzazione
in particolare, bassa regolazione dell’economia, supervisione della
finanza molto “amichevole”, bassa spesa pubblica e imposizione, alto
indebitamento privato, crescita fondata sulle costruzioni e altri
investimenti reali per lo più finanziati con capitali esteri) è finita sotto tiro
anche l’Italia.
Come mostrato nella figura 3, anche in Italia lo spread con i titoli di
stato tedeschi rimane più o meno stabile nella prima metà del 2011 per
accelerare improvvisamente e in modo apparentemente inspiegabile tra la
fine di giugno e l’inizio di luglio. Cosa è cambiato nel nostro paese, da
maggio a luglio? La situazione reale dell’economia italiana era la stessa
di prima, mentre per quel che riguarda il deficit pubblico le cose
sembrano semmai, sia pur lievemente, migliorate. Nei primi sei mesi del
2011 si è registrato un fabbisogno di circa 43,5 miliardi di euro, inferiore
di circa 2,8 miliardi a quello dei primi sei mesi del 2010, pari a 46,3
miliardi (MEF, 2011). La manovra finanziaria predisposta dal governo
sembrava apprezzata in sede europea e si distingueva per rispettare i
target imposti dal “Patto Euro Plus” senza essere eccessivamente
depressiva per l’economia reale nell’immediato.
L’Italia: una crisi nella crisi 199
Figura 2 – Spread dei titoli pubblici greci rispetto a quelli tedeschi tra
fine 2009 e inizio 2010
Nota: titoli pubblici di debito decennali, differenza semplice.
Fonte: elaborazione degli autori su dati Eurostat, Interest rates statistics database, indicatore “long-
term interest rates used for the Maastricht criterion on long-term interest rates”; e comunicati
stampa delle agenzie di rating citate.
Certamente, dubbi sulla stabilità del governo e sull’affidabilità
dell’Italia nel rispettare impegni presi a valere (e con costi) a partire da
due anni dopo l’approvazione della manovra (dal 2013) possono aver
generato tensioni sui mercati (e proprio per questo motivo la revisione
della manovra cui l’Italia è stata costretta nell’agosto-settembre 2011 è
consistita in larga misura nel tentativo di anticipare il riequilibrio).
Ma nel complesso il deficit pubblico, previsto al 3,9% per il 2011
prima dei successivi interventi normativi (OCSE, 2011), non era affatto
fuori controllo.
200 Moneta e Credito
Figura 3 –
Spread dei titoli pubblici italiani rispetto a quelli tedeschi nel 2011
Nota: titoli pubblici di debito decennali, differenza semplice.
Fonte: elaborazione degli autori su dati Eurostat, Interest rates statistics database, indicatore “long-
term interest rates used for the Maastricht criterion on long-term interest rates”.
Per valutare la situazione complessiva dei conti pubblici così come
appariva prima dell’estate, si possono considerare due definizioni di
sostenibilità del debito. La prima, quella ufficialmente considerata dal
Patto di Stabilità e Crescita e ora dal nuovo Patto Euro Plus, com’è noto
pone un target preciso in termini di rapporto debito/PIL. Questa misura è
discutibile perché è una misura statica, e perché le soglie di rapporto
debito/PIL che vengono imposte sono arbitrarie. Tuttavia, anche
assumendo questa prospettiva a titolo ipotetico, non sembra si possa dire
che “i fondamentali” (e soprattutto la loro evoluzione durante la
primavera 2011) giustificassero un pesante attacco speculativo all’Italia.
Infatti, come è stato più volte notato, dal governo italiano nelle sedi
ufficiali così come dalla letteratura (su questa rivista ad esempio da
Quadrio Curzio, 2011), l’Italia ha sì un alto rapporto tra debito pubblico e
PIL ma, se contiamo la somma del debito pubblico e privato in rapporto
al PIL, ci poniamo in linea con la media OCSE. Data la percentuale
consistente di debito pubblico detenuto da operatori nazionali, l’Italia non
apparirebbe clamorosamente fuori linea neppure per il debito estero,
come mostrato nella tabella 2 (da cui si evince inoltre che in Italia è
particolarmente basso il debito estero a breve scadenza).
Tabella 2 – Debito estero lordo dei paesi OCSE in percentuale del PIL, primo trimestre 2011
Settore
Pubblico
Autorità
monetarie
Settore
bancario
Altri
settori
Creditori
IDE
Breve
termine
Lungo
termine
Totale
Australia 10,37% 0,03% 47,54% 19,42% 10,50% 24,29% 63,57% 87,86%
Austria 60,38% 11,93% 102,86% 28,18% 18,53% 62,33% 159,55% 221,88%
Belgio 63,78% 4,65% 126,30% 26,78% 52,85% 148,79% 125,56% 274,35%
Canada 16,56% 0,02% 17,63% 25,44% 7,19% 20,92% 45,91% 66,83%
Repubblica Ceca 12,27% 0,10% 11,84% 16,66% 6,37% 12,34% 34,90% 47,24%
Danimarca 19,11% 0,15% 124,36% 31,87% 16,42% 85,72% 106,19% 191,90%
Francia 53,92% 7,91% 97,83% 29,12% 16,12% 81,24% 123,65% 204,90%
Germania 44,19% 0,57% 69,95% 24,85% 20,44% 55,45% 104,56% 160,00%
Grecia 96,80% 36,92% 55,29% 7,05% 0,94% 80,86% 116,14% 197,00%
Ungheria 50,46% 3,97% 37,29% 20,71% 49,55% 25,26% 136,72% 161,98%
Irlanda 65,24% 95,82% 269,39% 546,06% 174,06% n.d. n.d. 1.150,59%
Israele 12,37% 5,94% 12,71% 13,59% 1,63% 22,44% 23,79% 46,24%
Italia 55,59% 0,22% 43,07% 16,41% 9,95% 29,23% 96,01% 125,24%
Giappone 15,50% 0,01% 20,35% 9,99% 0,47% 32,52% 13,79% 46,31%
Corea del Sud 4,15% 3,34% 16,31% 9,46% 0,54% 12,67% 21,12% 33,79%
Lussemburgo 6,10% 2,10% 1.149,51% 2.085,20% 343,06% 2.008,17% 1.577,80% 3.585,97%
(continua)
L’Italia: una crisi nella crisi
201
(continua)
Settore
Pubblico
Autorità
monetarie
Settore
bancario
Altri
settori
Creditori
IDE
Breve
termine
Lungo
termine
Totale
Paesi Bassi 40,77% 0,96% 190,50% 50,15% 36,76% 126,65% 192,48% 319,13%
Norvegia 25,06% 2,52% 48,16% 50,32% 14,05% 56,89% 83,22% 140,10%
Polonia 22,74% 2,09% 14,15% 13,54% 14,79% 12,39% 54,93% 67,32%
Portogallo 56,21% 37,36% 102,00% 32,44% 12,52% 99,27% 141,28% 240,55%
Repubblica Slovacca 18,53% 23,32% 10,56% 12,46% 17,52% 35,88% 46,51% 82,39%
Slovenia 32,32% 4,61% 46,56% 28,69% 13,92% 21,88% 104,22% 126,10%
Spagna 30,38% 4,03% 75,35% 43,35% 18,04% 50,55% 120,60% 171,15%
Svezia 13,62% 0,68% 105,81% 20,02% 48,38% 60,88% 127,62% 188,50%
Svizzera 4,33% 3,64% 106,48% 73,62% 32,48% 140,00% 80,55% 220,55%
Stati Uniti d’America 29,96% 2,76% 20,97% 37,95% 8,07% 36,18% 63,54% 99,71%
Nota: dati per il Regno Unito non disponibili; stime del PIL nominale a prezzi correnti in dollari USA provvisorie per tutti i paesi mostrati in tabella.
Fonte: elaborazione degli autori su dati Joint BIS-IMF-OECD-WB External Debt Hub database; OECD iLibrary, Financial Indicators (MEI) e Quarterly
National Accounts.
202
L’Italia: una crisi nella crisi 203
Considerare il debito privato insieme a quello pubblico (come
suggerito già da Sylos Labini, [2003] 2009), è utile tra l’altro per tenere
conto degli oneri potenziali per le finanze pubbliche che potrebbero
derivare dalle crisi di liquidità o solvibilità che possono insorgere
dall’eccessivo indebitamento privato, come nei recenti casi di Stati Uniti,
Irlanda, Regno Unito. Tuttavia, il limite della considerazione della
somma tra debito pubblico e privato è che l’Italia ha un alto debito
pubblico in rapporto al PIL ma non ha un ruolo del settore pubblico
proporzionalmente equivalente. Ovvero, l’Italia non ha alte entrate
pubbliche (tributarie e non) in rapporto al PIL, principalmente in
conseguenza della cattiva distribuzione del carico fiscale (alto, a carico di
pensionati, lavoratori dipendenti e datori di lavoro, e basso sui redditi da
capitale, i patrimoni e le successioni) nonché della piaga dell’elusione ed
evasione fiscali e contributive. Di conseguenza, il debito pubblico in
rapporto alle entrate pubbliche è, nel nostro paese, superiore al 250% e
ancor più lontano dalla media europea o dalla media OCSE di quanto non
sia il rapporto debito/PIL, come mostrato nella figura 4. Questa
situazione, però, caratterizza il nostro paese almeno da un ventennio e
non ha subìto particolari accelerazioni all’inizio del 2011: non può quindi
essere considerata la causa principale dell’improvvisa crescita degli
spread.
Con un approccio dinamico, l’altra possibile definizione di
sostenibilità, analizzata in Pasinetti (1998a; 1998b), non considera
obiettivi arbitrari di rapporto debito/PIL ma definisce come
potenzialmente sostenibili i debiti che tendono a non crescere in rapporto
al PIL, e insostenibili quelli che tendono a crescere. Sulla base di questa
definizione, è possibile considerare il valore massimo del rapporto
deficit/PIL compatibile con un rapporto debito/PIL non crescente, e
seguendo Tonveronachi (2011) chiameremo sovereign Ponzi gap la
differenza tra il deficit osservato e quello compatibile con un rapporto
debito/PIL costante.
Consideriamo la situazione quale si presentava fino a giugno 2011,
ovvero subito prima che la speculazione rivolgesse la propria attenzione
al debito pubblico italiano. Considerando i valori correnti del debito
pubblico e le più recenti previsioni di crescita economica e inflazione per
204 Moneta e Credito
Figura 4 – Debito pubblico nell’Unione Europea, 2010
Note: le entrate pubbliche includono sia le entrate tributarie che le extra-tributarie.
Fonte: elaborazione degli autori su dati Eurostat, National Accounts.
l’anno in corso (2011) disponibili in quel momento, calcoliamo il
sovereign Ponzi gap dalla prospettiva di un potenziale speculatore, quindi
assumendo aspettative forward-looking. Per questo motivo, da un lato
confrontiamo il deficit compatibile con la stabilità del debito con due
misure: il deficit dell’anno precedente, per dare una misura della
correzione dei conti pubblici necessaria a preservare la sostenibilità del
debito, e il deficit previsto sempre a giugno 2011, per dare una misura
dell’adeguatezza delle misure di austerità deliberate fino a quel momento.
D’altro lato, utilizziamo non il valore effettivo degli interessi pagati
nell’anno precedente, ma il rendimento dei titoli di stato decennali
vigente in quel momento sul mercato (ovvero assumiamo – ma solo come
L’Italia: una crisi nella crisi 205
ipotesi temporanea – che i valori di mercato riflettano correttamente le
aspettative degli operatori).2
Come mostrato dalla figura 5, sotto queste ipotesi emerge che per
garantire la sostenibilità attesa del debito nel medio periodo, l’Italia
avrebbe dovuto operare una correzione del deficit dell’ordine dei 7 punti
percentuali di PIL. (Tuttavia poiché le ipotesi considerano valori di medio
periodo, specie per quanto riguarda i tassi d’interesse, una correzione non
necessariamente avrebbe dovuto operarsi per intero nel primo anno). Si
tratta di un valore simile a quello del Regno Unito, poco inferiore se si
considera il confronto con il deficit 2010 e poco superiore se si considera la
previsione di deficit 2011, inferiore a quanto necessario ai PIGS – ma
anche agli Stati Uniti – e non lontano dalla media dei paesi dell’euro, dalla
Francia o dalla Polonia. Ammesso che ottenere immediatamente la
stabilizzazione del rapporto debito/PIL fosse un obiettivo condivisibile, pur
nel mezzo di una recessione e con alta disoccupazione, o quantomeno che
fosse ciò che la speculazione chiedeva, al nostro paese sarebbe dunque
servito uno sforzo più basso di diversi altri paesi OCSE, e non molto
diverso da quanto necessario in altri paesi. Come spiegare dunque che nulla
di simile a quanto accaduto ai nostri tassi d’interesse si sia verificato per
paesi in condizioni peggiori se non, in misura molto inferiore, in Spagna?
Dobbiamo tenere conto di tre circostanze, tutte e tre rilevanti, che
tuttavia hanno a nostro parere peso diverso. In primo luogo, è ovvio che –
come si è appena visto – la situazione del debito sovrano presenta
elementi indubbi di fragilità: le sole dimensioni di quello italiano
rappresentano un unicum che inevitabilmente attira periodicamente lo
scetticismo di commentatori e a volte operatori. Inoltre, come nota De
Grauwe (2011), i paesi fuori dall’area dell’euro (tra cui i citati Regno
Unito e Polonia, secondo alcuni criteri in condizioni peggiori dell’Italia)
hanno ancora la sovranità monetaria e quindi sono sempre solvibili per
definizione, potendo finanziare virtualmente qualsiasi livello di debito
pubblico con inflazione e deprezzamento della valuta.
2 Questa ipotesi ovviamente sovrastima la spesa per interessi, in un contesto di tassi
crescenti, ma è utile per incorporare una prospettiva forward-looking di medio periodo da
parte degli operatori, oltre che per il confronto con la situazione post-attacco speculativo,
che segue.
206 Moneta e Credito
Figura 5 – Correzione di bilancio necessaria per mantenere il debito
pubblico in pareggio, come appariva a giugno 2011
Note: per il calcolo della correzione del deficit necessaria al mantenimento del rapporto debito/PIL si
sono utilizzate le previsioni di crescita, inflazione (deflatore del PIL), deficit dell’anno precedente
stimati dall’OCSE nel primo trimestre del 2011 (OECD, 2011) e i tassi d’interesse di lungo periodo
(titoli pubblici decennali) stimati dalla stessa organizzazione relativamente al mese di giugno 2011
(OECD, StatExtracts (MEI), Financial Indicators).
L’Italia: una crisi nella crisi 207
In secondo luogo, la crisi finanziaria del 2007-2008, innescata dal
debito privato, ha indotto una riallocazione dei portafogli delle istituzioni
finanziarie in direzione del debito sovrano; tuttavia, nella nuova
situazione hanno acquistato crescente importanza le distinzioni di rischi e
rendimenti all’interno della categoria dei debiti sovrani. Gli investitori
istituzionali erano probabilmente sovra-esposti verso il debito italiano,
anche a causa della sua maggiore liquidità e redditività rispetto ad altri
titoli dell’area euro (per l’esposizione del solo settore bancario, si veda
BIS, 2011, tabella 9E); come detto sopra, fattori tecnici o
riposizionamenti di portafoglio possono generare movimenti di mercato
che si auto-amplificano, specie in un momento in cui sulla scia
dell’esperienza della crisi le valutazioni di rischio sono diventate più
volatili, accentuando i fenomeni di herd behaviour.
In terzo luogo – ed è questo l’elemento che a nostro parere assume
maggiore rilievo nello spiegare perché la speculazione si concentra ora
sull’Italia piuttosto che sulla Spagna (pur senza voler trascurare la diversa
stima dell’opinione internazionale per i governi dei due paesi) – la
scommessa ora riguarda la capacità di tenuta dell’euro come valuta di
un’ampia area geo-politica dotata di sufficiente coesione interna. Il punto
è che la speculazione finanziaria ha scelto gli spread sul debito pubblico
dei paesi dell’area dell’euro, e non gli altri, come obiettivo operativo
intermedio per una scommessa di carattere più generale, relativa alla
solidità dell’euro in quanto moneta sovranazionale (si veda da ultimo la
conferma esplicita da parte di Goldman Sachs, come di consueto non
priva di conflitti d’interesse, dato il suo ruolo come advisor di diversi
governi europei, che ha suggerito ai maggiori fondi speculativi di cui è
consulente di acquistare CDS scommettendo direttamente contro i titoli
pubblici europei e indirettamente contro la tenuta dell’euro: cfr. Pulliam e
Rappaport, 2011). Naturalmente l’obiettivo intermedio, di per sé, è già
fonte di guadagni speculativi; ma il contagio tra la Grecia e gli altri paesi
fa assumere alle operazioni speculative una natura più ampia. La cosa
poteva essere facilmente prevista: se non sono più possibili le
speculazioni sui cambi tra le valute dei vari paesi dell’Unione Europea,
assumendo che tali paesi mantengano un andamento non convergente nel
208 Moneta e Credito
tempo, le tensioni sono destinate a scaricarsi sulla valutazione di solidità
dei titoli del debito pubblico dei vari paesi, quindi sugli spread.
Inoltre, date le regole istituzionali dell’Unione Monetaria Europea,
la speculazione è avvantaggiata non solo dalla persistente natura
nazionale dei debiti pubblici (che avrebbero potuto essere sostituiti,
almeno in parte, da un debito pubblico europeo gestito centralmente,
anche ai fini di efficacia della politica monetaria della BCE: cfr. Prodi e
Quadrio Curzio, 2011), ma anche dall’assenza di una gestione unitaria
della politica finanziaria.
Come si è accennato sopra, la speculazione si è mossa sulla base di
considerazioni obiettive. Tra queste però rientra anche il fatto che la sua
stessa azione modifica la situazione di base, rendendo più probabile il suo
successo. Il punto è che la sostenibilità del debito pubblico, sia secondo il
criterio statico sia secondo quello dinamico, è molto sensibile al livello
dei tassi d’interesse; in assenza di una gestione centralizzata del debito
pubblico dell’area dell’euro, tali tassi sono differenziati paese per paese,
quindi più facilmente influenzati dalla manovra speculativa. Il rialzo
degli spread ha quindi un effetto negativo sulla sostenibilità del debito, in
misura potenzialmente assai rilevante, specie per paesi che hanno uno
stock di debito pari o superiore al proprio PIL. Abbiamo quindi
ricalcolato il sovereign Ponzi gap di alcuni paesi, in particolare per
l’Italia, nella figura 6, confrontando quanto emerge utilizzando il valore
dei tassi d’interesse vigente a giugno 2011, con quello vigente a luglio, in
pieno attacco speculativo. In un solo mese, a causa della crescita dei tassi
d’interesse, i maggiori oneri potenziali nel medio periodo per le finanze
pubbliche ammontano quasi ad un punto di PIL. La speculazione rende
dunque necessaria una manovra di finanza pubblica assai più pesante di
prima per garantire la sostenibilità prospettica del debito, mentre allo
stesso tempo rende più immediata la necessità di recuperare tale
sostenibilità (a parziale consolazione, possiamo rilevare che una volta
raggiunta appieno la sostenibilità la situazione dovrebbe invertirsi,
creando un margine di manovra che potrebbe essere utilizzato per ridurre
la quota del debito sul PIL, come accadde all’Italia negli anni ‘90).
Di fronte all’immediatezza del problema della crisi del debito
sovrano e alle crescenti dimensioni che andava assumendo, la risposta di
L’Italia: una crisi nella crisi 209
politica economica si è concentrata su di esso, mentre per quel che
riguarda il problema di fondo delle regole istituzionali della politica
monetaria europea non è stato compiuto alcun significativo passo in
avanti, a parte l’istituzione dello EFSF, sui cui compiti tuttavia la
discussione è ancora aperta. Le proposte avanzate da più parti di
emissioni obbligazionarie europee hanno ricevuto una doccia fredda dal
direttorio Merkel-Sarkozy, che hanno riproposto l’adesione fideistica al
ripristino di una strettissima disciplina di bilancio (che rischia di avere
pesanti effetti recessivi, controproducenti per la stessa riduzione dei
disavanzi pubblici: un punto su cui torneremo più avanti). La stessa
proposta del nuovo direttorio europeo di una Tobin tax sulle transazioni
finanziarie è stata accolta con scetticismo, e affossata dal Regno Unito.
Quanto alla regolazione della finanza e all’eliminazione dello “strumento
Figura 6 – Variazione della correzione di bilancio necessaria per
mantenere il debito pubblico in pareggio, tra giugno e luglio 2011
Note: per il calcolo della correzione del deficit necessaria al mantenimento del rapporto debito/PIL si
sono utilizzate le previsioni di crescita, inflazione (deflatore del PIL) stimati dall’OCSE nel primo
trimestre del 2011 (OECD, 2011) e i tassi d’interesse di lungo periodo (titoli pubblici decennali)
stimati dalla stessa organizzazione relativamente ai mesi di giugno e luglio 2011 (OECD,
StatExtracts (MEI), Financial Indicators).
210 Moneta e Credito
di distruzione di massa”, i CDS, non si è fatto ancora nulla, nonostante i
dubbi richiamati sopra sulla loro natura spuria. In queste condizioni, non
resta che l’arma degli interventi di mercato aperto della BCE: un’arma
che rischia di essere resa inefficace dall’ostilità tedesca verso di essi.
I rischi di una frammentazione dell’area dell’euro non possono
essere considerati trascurabili. Molti sembrano vederla con favore,
ignorando sia gli effetti destabilizzanti che essa avrebbe sui bilanci
bancari, sia la corsa alle svalutazioni competitive che ne deriverebbe, con
le conseguenze negative già sperimentate negli anni Trenta del
Novecento, sia soprattutto il fatto che una sua frammentazione in un’area
del marco e un’area mediterranea sarebbe esiziale per un paese come
l’Italia, riaprendo le spinte alla secessione di un nord “bavarese” da un
sud mediterraneo: un problema che vale anche per varie altre aree
d’Europa, in particolare Spagna e Belgio, dove potrebbero riaprirsi aspre
tensioni nazionalistiche oggi sopite dal processo di unificazione europea.
Come notava già Keynes riguardo al sistema di Bretton Woods, un
sistema a cambi fissi (e a maggior ragione un’unione monetaria) che lasci
tutto il peso della correzione degli squilibri macroeconomici sui soli paesi
in deficit è prono alla deflazione e difficilmente genera piena
occupazione, sia nei paesi in surplus sia in quelli in deficit. Dunque, la
strategia di uscita dalla crisi dell’euro dovrebbe consistere nel rilancio
della crescita economica, con strumenti di politica attiva a livello
continentale (iniziando dai cosiddetti eurobond e dalla realizzazione di
progetti europei di infrastrutture, oltre che da una politica monetaria che
persegua, come la Fed, sia la stabilità dei prezzi sia la piena occupazione
e non il primo obiettivo soltanto, come invece prevede l’attuale statuto
della BCE). Dovrebbe invece essere limitata allo stretto indispensabile
l’imposizione di misure di austerità, rinunciando all’imposizione di rigide
tabelle di marcia per la riduzione del debito in proporzione del PIL. Tali
misure, peraltro, difficilmente potranno garantire la solvibilità di alcuni
paesi (come la Grecia) o la sostenibilità del debito di altri, come risulta
chiaramente se guardiamo ai forward-looking sovereign Ponzi gap
riportati nella figura 5, senza neanche considerare che se tutti i paesi
OCSE si ponessero contemporaneamente quegli altissimi obiettivi di
austerità si avrebbe un’immediata ricaduta nella recessione.
L’Italia: una crisi nella crisi 211
Gli stessi paesi in surplus di bilancia dei pagamenti (Germania, ma
anche Paesi Bassi, ecc.), che rifiutano di accettare politiche fiscali o
monetarie espansive, hanno un forte interesse ad una ripresa della crescita
nei paesi “mediterranei”. Infatti, nonostante i diversi pacchetti di
salvataggio a Grecia, Irlanda e Portogallo (che hanno spostato parte del
rischio d’insolvenza di questi creditori sulle finanze pubbliche europee), i
loro sistemi bancari sono ancora, a molti mesi dallo scoppio della crisi,
fortemente esposti verso i cosiddetti PIIGS, come mostra la tabella 3. I
paesi in surplus sembrano considerare il solo lato debitorio come origine
di problemi macroeconomici; ma ciò significa trascurare il fatto che è nei
periodi di boom degli asset – in questo caso, i crediti verso i PIIGS – che
si preparano le successive crisi. Alla luce dei lavori di Minsky e
Kindleberger (cf. ad es. Minsky, 1982; Kindleberger, [1995] 2009), sono
paesi come la Germania, con un’esposizione del sistema bancario verso i
PIIGS superiore al 21% del PIL, la Francia, con un’esposizione poco
inferiore al 32%, o l’Olanda, con un’esposizione pari al 20%, che
appaiono estremamente fragili, specie alla luce degli alti livelli di leva
finanziaria dei loro settori bancari (come si vede nella successiva tabella
4).
4. La deriva italiana
Veniamo così all’Italia. Da noi, il sistema bancario si è trovato in
qualche difficoltà nel momento più drammatico della crisi finanziaria, ma
a differenza di molti paesi europei non è andato incontro a una vera crisi.
Come nota Ciocca (2010): “[l]a tradizione dei controlli della Banca
d’Italia, la prudenza degli intermediari, la ristrutturazione recente
dell’industria finanziaria, il più basso indebitamento dei privati, la stessa
minore vivacità dell’economia hanno concorso al risultato, altamente
positivo, di sottrarre – sinora – l’Italia alla instabilità finanziaria
internazionale” (pp. 53-54).
Tuttavia, il nostro paese è stato colpito dalla crisi reale mondiale
indotta dalla crisi finanziaria in misura estremamente forte, con una
caduta del PIL paragonabile solo a quella avvenuta in Germania (che però
212 Moneta e Credito
Tabella 3 – Esposizione lorda del sistema bancario verso i PIIGS (al
marzo 2011), milioni di dollari USA
Francia Germania Italia Regno Unito Spagna
Grecia, di cui: 65.279 28.996 6.254 19.241 1.509
Settore pubblico 13.401 14.080 2.442 3.961 502
Banche 1.636 2.084 233 2.324 16
Settore privato 41.905 7.606 1.858 8.368 630
Derivati 1.406 585 275 2.278 84
Cessione di garanzie 4.376 3.950 353 898 27
Crediti impegnati 2.555 691 1.093 1.412 250
Irlanda, di cui: 55.416 155.348 25.830 184.239 13.648
Settore pubblico 2.855 3.191 588 4.577 157
Banche 8.434 25.065 2.318 14.910 963
Settore privato 18.812 88.271 10.513 117.138 8.978
Derivati 4.986 15.612 674 37.969 2.228
Cessione di garanzie 17.690 16.349 3.272 2.291 575
Crediti impegnati 2.639 6.860 8.465 7.355 747
Portogallo, di cui: 34.006 51.353 7.749 31.270 109.401
Settore pubblico 8.611 8.799 612 1.805 7.250
Banche 6.273 15.913 2.046 5.359 7.080
Settore privato 13.465 14.150 1.673 19.444 74.147
Derivati 2.115 742 31 2.315 1.931
Cessione di garanzie 426 11.623 1.264 709 4.424
Crediti impegnati 3.116 126 2.123 1.638 14.568
Spagna, di cui: 183.743 223.630 47.106 130.986 -
Settore pubblico 32.581 29.389 5.798 8.629 -
Banche 36.473 69.149 8.842 14.974 -
Settore privato 77.031 79.321 17.119 77.199 -
Derivati 7.167 7.209 754 16.496 -
Cessione di garanzie 7.693 34.427 3.064 4.767 -
Crediti impegnati 22.798 4.135 11.526 8.922 -
Italia, di cui: 495.876 226.513 -98.879 53.608
Settore pubblico 105.045 50.982 -12.734 10.699
Banche 49.088 52.516 -9.188 3.609
Settore privato 256.105 61.434 -46.949 21.486
Derivati 14.275 8.932 -16.556 2.489
Cessione di garanzie 22.709 46.626 -5.918 6.833
Crediti impegnati 48.654 6.023 -7.534 8.492
Esposizione verso i PIIGS 834.320 685.840 86.939 464.615 178.166
Esposizione in % del PIL 2010 32% 21% 4% 21% 13%
Note: milioni di dollari USA, valori calcolati con il criterio dell’ “ultimate risk”.
Fonte: elaborazione degli autori su BIS (2011), tabella 9E.
L’Italia: una crisi nella crisi 213
da allora ha recuperato la produzione persa). Il punto è che l’Italia da
anni attraversava già una crisi strisciante, fatta di ristagno e di inflazione
(contenuta ma pur sempre maggiore di quella dei nostri partner
commerciali), con una progressiva perdita di terreno in termini di
competitività e di reddito pro-capite rispetto agli altri paesi europei.
Sul primo punto, la tenuta iniziale del sistema bancario, è opportuno
ricordare come diversi economisti ultra-liberisti parlassero di un “ritardo”
del nostro paese nella finanziarizzazione, vista come elemento di
progresso (si veda ad esempio il volume di Rajan e Zingales, 2004,
seguito da molti interventi giornalistici sul Corriere della Sera e sul Sole
24 Ore). In realtà la cultura della Banca d’Italia ha sempre guardato con
sospetto al modello basato su una leva finanziaria elevatissima per le
banche e un peso elevato per le attività proprie delle banche
d’investimento. Di qui il cosiddetto “ritardo”, che al momento
dell’esplosione della crisi ha evitato ripercussioni pesanti quali quelle che
si sono avute in altri paesi. Al riguardo riportiamo la tabella 4, tratta da un
recente articolo di Montanaro e Tonveronachi (2011): come si vede, dopo
Tabella 4 – Caratteristiche del settore bancario in alcuni paesi europei,
anno 2007
A
sset in % del PIL Leva
finanziaria
Austria 310 16
Belgio 361 23
Danimarca 365 19
Finlandia 162 14
Francia 361 25
Germania 304 26
Grecia 156 15
Irlanda 831 33
Italia 201 10
Paesi Bassi 358 17
Portogallo 246 8
Spagna 262 17
Svezia 249 25
Regno Unito 520 27
Nota: leva finanziaria calcolata come rapporto tra asset totali (media annuale) e common equity.
Fonte: Montanaro e Tonveronachi (2011).
214 Moneta e Credito
Finlandia e Grecia il nostro paese si trovava, subito prima della crisi, al
terz’ultimo posto per dimensioni delle banche in rapporto
all’economia, e si trovava al penultimo posto (dopo solo il Portogallo) se
guardiamo alla leva finanziaria. L’Italia era dunque in condizione di
assorbire meglio una recessione da deleveraging (cioè collegata a una
brusca riduzione della leva finanziaria), e i problemi “per fortuna” sono
arrivati solo dal tracollo delle esportazioni.
Per quanto riguarda il secondo punto, la perdita relativa di terreno
rispetto agli altri paesi dell’area euro può essere identificata in termini sia
di maggiore inflazione, sia di minore crescita del PIL per occupato (e pro-
capite), sia di minore crescita della produttività (si veda Ciocca, 2010 e
2009).
Per semplicità ci limitiamo a confrontare la dinamica recente italiana
con quella europea (figura 7). Com’è noto, l’Italia si caratterizza per tassi
di attività e di occupazione più bassi sia della media europea sia di quella
dei paesi dell’area dell’euro. A partire dalla fine degli anni ‘90, una serie
di riforme tese a rendere più flessibile l’ingresso e l’uscita dal lavoro, così
come a rendere più decentralizzata la contrattazione salariale, sembrano
avere effettivamente avuto qualche successo in termini occupazionali,
come mostrato nel riquadro a) della figura 7 (soprattutto in termini di
occupazione giovanile e femminile, sebbene queste misure abbiano
certamente avuto un effetto negativo in termini di qualità e precarietà del
lavoro: cfr. Corsi et al., 2007).
Queste riforme hanno però comportato un cambiamento del modello
di sviluppo, verso un sentiero di bassa crescita della produttività, bassi
investimenti e alto utilizzo della forza lavoro (come dimostrato da Lucidi
e Kleinknecht, 2010): un sentiero verso cui il nostro paese era forse già
indirizzato dalla tradizionale specializzazione produttiva in settori labour
intensive, ma che prima del percorso di adesione alla moneta unica
godeva almeno dell’inflazione e della svalutazione come valvole di
sfogo. Così, la produttività media del lavoro, storicamente superiore alla
media dei paesi dell’EU-27, sebbene inferiore a quella dell’area euro, ha
ristagnato rimanendo all’incirca costante in tutto il periodo dalla seconda
metà degli anni ‘90 fino a subito prima della crisi (2007), mentre nello
L’Italia: una crisi nella crisi 215
stesso periodo cresceva la produttività sia dei paesi che adottano l’euro
sia degli altri paesi europei (figura 7, riquadro b).
In aggiunta, e in parte in conseguenza di questo fenomeno, nello
stesso periodo la crescita dei prezzi è stata nel nostro paese superiore a
quella media europea, come mostrato nel riquadro c) della figura 7. La
differenza, per quanto limitata, cumulandosi nel tempo ha generato un
peggioramento dei problemi di competitività che hanno iniziato ad
affliggere l’Italia anche per altre cause (in primis l’apertura al commercio
con paesi con specializzazione produttiva simile e costi del lavoro
notevolmente inferiori e, come detto, l’adesione ad un’unione monetaria
caratterizzata da un regime di politica monetaria e valutaria affatto
diverso da quello precedente).
In conseguenza di questo prolungato periodo di (bassa) crescita
occupazionale senza crescita della produttività e con inflazione superiore
alla media, in realtà l’Italia era entrata in recessione già prima della crisi
mondiale: come mostra il riquadro d) della figura 7, in termini
destagionalizzati il calo degli investimenti inizia nell’ultimo trimestre del
2006 e quello delle esportazioni nel primo trimestre del 2007; seguono
ben presto le importazioni; i consumi (pubblici e privati) mantengono
invece una relativa costanza in tutto il periodo considerato. Come
risultato, nel quarto trimestre del 2007 l’Italia subiva una flessione del
PIL reale destagionalizzato dello 0,4% su base trimestrale
(corrispondente al -1,6% su base annuale), mentre l’Unione Europea e
l’area dell’euro subiranno i primi (e più limitati) cali della produzione
solo nel secondo trimestre del 2008.
Le cause ultime di questo ritardo italiano sono molte e difficilmente
sintetizzabili in questa sede. Occorre però citare almeno le dinamiche
socio-economiche strutturali (tra cui anche il dominio politico del
populismo) che hanno permesso una redistribuzione del reddito – questa
sì analoga a quel che contemporaneamente si verificava in altri paesi
industrializzati – a favore dei ceti più ricchi (cfr. ad esempio Galbraith e
Garcilazo, 2004); tale redistribuzione, com’è noto, ha contribuito alla
fragilità dell’economia reale e può essere considerata una delle cause
ultime della crisi (Sylos Labini, [2003] 2009). Così, considerando un
periodo un po’ più lungo, si nota in Italia una forte flessione della quota
216 Moneta e Credito
del reddito da lavoro dipendente sul PIL, che passa dal 50% alla fine
degli anni ‘80 a meno del 40% alla fine dei ‘90; la flessione è poi
interrotta solo dall’aumento del numero degli occupati, mentre il reddito
per occupato non tornerà a crescere neppure negli anni 2000 (figura 8,
riquadro a). Questa forte riduzione del reddito da lavoro ha,
prevedibilmente, generato una dinamica dei consumi piuttosto stagnante
(figura 8, riquadro b), compensata però fino alla seconda metà degli anni
‘90 da una robusta crescita delle esportazioni (e di conseguenza degli
investimenti, ad esse molto correlati, come mostrato nella figura 6). Con
la fine degli anni ‘90 e l’inizio dei 2000, il nuovo regime di bassissima
crescita che si è descritto sopra (generato anche dal nuovo contesto
internazionale) ha concorso al deterioramento della posizione competitiva
del paese e quindi al forte rallentamento delle esportazioni, non
compensato dalla crescita dei consumi interni. Ad aggravare la
situazione, la crescita delle importazioni – che era stata inferiore a quella
delle esportazioni durante gli anni ’90 – diventa superiore a quella delle
esportazioni, aggravando così il vincolo della bilancia dei pagamenti.
Oggi, le previsioni di crescita della nostra economia sono ancora
fortemente legate a quelle del commercio mondiale, sebbene appaiano
sempre più frequenti le revisioni al ribasso di tali previsioni. In queste
condizioni, è evidente che una revisione sostanziale del modello di
sviluppo seguito dal nostro paese nell’ultimo decennio è urgente e
ineludibile, mentre la crisi mondiale non fa che peggiorare una già
difficile situazione nazionale. Occorre in particolare riconoscere che la
produttività del lavoro non è una grandezza indipendente dall’andamento
del reddito e dell’occupazione quanto piuttosto, semplicemente, il
prodotto totale diviso il numero di occupati, che quindi dipende da una
pluralità di fattori, tra i quali: la possibilità (e capacità) di sfruttare le
economie di scala, l’organizzazione dell’impresa (la sua dimensione,
ecc.), le caratteristiche del settore industriale in cui questa opera (forma di
mercato, ecc.), l’ambiente macroeconomico circostante (distretti locali,
ma anche politiche monetarie e fiscali, valutarie, ecc.). Di questi aspetti
non tengono conto le proposte di politiche per la crescita sia del governo
che dell’opposizione, che si fondano semplicemente sull’invocazione di
salvifiche privatizzazioni o liberalizzazioni.
L’Italia: una crisi nella crisi 217
Figura 7 – Dinamica macroeconomica recente, Italia ed Europa
a) tassi di occupazione
b) produttività oraria
c) deflatore del PIL
d) alcune componenti della domanda aggregata
Note: per il riquadro a), tassi di occupazione medi per la fascia di età [15-64]; per il riquadro b),
prodotto medio per ora lavorata in euro a prezzi correnti; per il riquadro c), deflatore del PIL con base
anno 2000 = 100; per il riquadro d), valori destagionalizzati e calcolati a prezzi costanti, con base
anno 2000 = 100.
Fonte: elaborazione degli autori su dati Istat, Rilevazione continua delle forze di lavoro; e Eurostat,
National Accounts.
218 Moneta e Credito
Figura 8 – L’Italia nel lungo periodo
a) evoluzione del reddito da lavoro
b) evoluzione della domanda aggregata
Note: per il riquadro a), reddito per occupato calcolato a prezzi costanti, espresso in euro con base
anno 2000 = 1; per il riquadro b), valori calcolati a prezzi costanti, con base anno 2000 = 100.
Fonte: elaborazione degli autori su dati Istat, Rilevazione continua delle forze di lavoro; Eurostat,
National Accounts
.
5. La fretta è una cattiva consigliera
In conclusione, consideriamo in estrema sintesi alcuni temi del
dibattito di politica economica in corso nel nostro paese, limitandoci a
quanto può essere fatto dalle autorità di politica economica italiane, senza
quindi considerare la “politica economica estera” relativa alle scelte da
sostenere a livello europeo e internazionale, di cui ci siamo occupati nei
paragrafi precedenti. Tali scelte, comunque, sono sia temporalmente che
concettualmente precedenti a quelle nazionali. Come più volte ribadito su
questa rivista, finché in particolare non si provvederà a livello
internazionale ad una riforma incisiva della finanza (che limiti la
speculazione, abolisca alcuni strumenti derivati e sposti su mercati
regolamentati e vigilati lo scambio di molti altri strumenti oggi scambiati
over-the-counter) e finché non si porrà mano alla struttura costituzionale
e le regole procedurali dell’Unione Europea, i vincoli per la politica
economica nazionale appaiono insuperabili.
Iniziamo con le due proposte di modifica costituzionale, intese a
imporre un vincolo di pareggio del bilancio pubblico e a indirizzare il
L’Italia: una crisi nella crisi 219
paese verso una maggiore liberalizzazione del mercato del lavoro. In
entrambi i casi, e soprattutto nel secondo, non si tratta certo di misure che
possano contribuire al riequilibrio, nell’immediato, dei nostri conti
pubblici; possono piuttosto essere considerate misure “di facciata”, dirette
semmai a compensare una qualche debolezza negli interventi diretti su
entrate e spese pubbliche. In questo senso, misure di revisione
costituzionale potrebbero avere una utilità concreta solo nella misura in
cui contribuissero a modificare in senso positivo le valutazioni degli
operatori internazionali, in particolare delle società di rating, sulla
capacità delle autorità politiche italiane di sciogliere i nodi strutturali che
appesantiscono i nostri conti pubblici e ostacolano lo sviluppo
economico; proprio in questo senso, tuttavia, occorre temere il confuso e
dispersivo dibattito politico cui inevitabilmente si dà avvio con
l’annuncio di intenzioni vaghe e non di opzioni ben definite fin nei
dettagli e sostenute da un largo consenso.
Per quanto riguarda il vincolo di pareggio del bilancio, molto
dipende dalla formulazione che si vorrà dare alla nuova norma
costituzionale. Se rigida (anche se riferita a un pareggio nella media del
ciclo economico), rischia di generare difficoltà di fronte a eventi
imprevisti, com’è accaduto proprio negli ultimi mesi agli Stati Uniti, il
cui disavanzo era stato gonfiato dalla crisi economica e finanziaria
(proprio negli Stati Uniti una lettera aperta destinata al presidente Obama
e firmata da numerosi autorevoli economisti ha rimarcato come un
vincolo costituzionale di pareggio di bilancio indurrebbe un bias pro-
ciclico alla politica macroeconomica); se flessibile, come nel caso della
recente proposta di revisione costituzionale spagnola, si tratta di una
dichiarazione di principio largamente priva di contenuto concreto.
Per quanto riguarda la “liberalizzazione” del mercato del lavoro ci
limitiamo a sottolineare tre aspetti. Primo, non si tratta di una delle
questioni più urgenti, in una fase in cui il problema della crescita riguarda
soprattutto il ristagno della domanda aggregata e in cui al centro
dell’attenzione è il tema dei conti pubblici. Secondo, la flessibilità di cui
il nostro paese avrebbe bisogno riguarda soprattutto l’introduzione di
nuove tecnologie, non la riduzione del potere contrattuale dei sindacati,
come mostra anche l’andamento recente della distribuzione del reddito
220 Moneta e Credito
richiamata sopra. Terzo, nel momento in cui il costo concreto della
manovra ricade soprattutto sui lavoratori dipendenti (sia tramite le tasse,
sia tramite le modifiche alla normativa pensionistica) appare decisamente
inopportuno introdurre un ulteriore elemento di scontro con misure dirette
a limitare l’efficacia dello Statuto dei lavoratori. Dell’utilità di modifiche
specifiche alla normativa sul lavoro si potrebbe discutere in sede politica,
alla ricerca di un consenso il più vasto possibile, senza ricorrere al
pretesto dell’urgenza di fronte all’allargarsi degli spread tra i BTp italiani
e quelli tedeschi, che con misure di questo tipo hanno ben poco a che
fare. Tali misure non solo rinforzerebbero le diseguaglianze di reddito e
potere contrattuale accentuatesi nella fase più recente ma, tramite un
inasprimento delle tensioni sociali, si rivelerebbero anche dannose per la
crescita della produttività.
Per quanto riguarda la politica fiscale, nel breve periodo, come più
volte ribadito su questa rivista, le condizioni dei mercati internazionali
non permettono molte alternative all’austerità, almeno a livello nazionale
(ve ne sarebbero invece a livello europeo, come accennato nel § 3).
Poiché nella direzione dell’austerità si stanno orientando un po’ tutti i
paesi europei, inclusi quelli che attualmente hanno un surplus della
bilancia dei pagamenti, le previsioni di crescita del PIL sono già state
ulteriormente ridotte. In Italia, la depressione sta avendo costi, in primis
occupazionali, sempre più pesanti: dall’inizio della crisi, come mostrato
in figura 9, il tasso di disoccupazione è arrivato al 9%, con calo sia degli
occupati sia delle ore lavorate. Inoltre, si è avuta un’esplosione della
Cassa Integrazione Guadagni, sia ordinaria sia straordinaria, che almeno
in parte nasconde (o posticipa) un ulteriore calo dell’occupazione e che
peraltro, vista la limitata durata temporale di tale strumento e le risorse
ingenti che esso assorbe, rischia di essere bruscamente interrotta prima di
una ripresa della domanda di lavoro.
Nel medio periodo, misure dirette a favorire la crescita economica
hanno certamente effetto sui conti pubblici; dal punto di vista della
sostenibilità sociale, anzi, si tratta del modo migliore di affrontare il
problema. Le strategie di crescita sono un tema di discussione ampio e
controverso, nel quale ancora una volta non possiamo entrare in questa
sede. Ci limitiamo a sottolineare tre aspetti. In primo luogo, a parità di saldi
L’Italia: una crisi nella crisi 221
Figura 9 – Le conseguenze occupazionali della crisi in Italia
a) Occupati e tasso di disoccupazione
b) Ore lavorate e Cassa Integrazione Guadagni
Fonte: Istat, Indagine sulle forze di lavoro, e Rilevazione continua sulle forze di lavoro.
di bilancio pubblico, la crescita può essere favorita da una quota di spese
in conto capitale relativamente maggiore che in conto corrente, da un
sostegno all’istruzione e alla ricerca e, nel nostro paese, da una migliore
difesa del patrimonio naturale e artistico. In altri termini, in una fase in
cui il saldo globale del bilancio pubblico può essere considerato
vincolato, conta moltissimo la composizione interna della spesa pubblica.
In secondo luogo, meritano un certo scetticismo le richieste di “riforme di
struttura”, generalmente dirette a ridurre il potere contrattuale dei
lavoratori o a modificare la distribuzione del reddito a sfavore dei ceti
meno abbienti (le riforme che avrebbero effetti diversi, quali quelle
dirette a garantire una maggiore concorrenza tra notai, medici, avvocati,
tassisti o distribuzione commerciale sono state prontamente
accantonate…). Infine, nella situazione attuale in cui gli investimenti
sono scoraggiati da un basso grado di utilizzo della capacità produttiva,
gli incentivi agli investimenti possono avere effetti molto limitati;
sarebbe assai più utile un rilancio dei consumi privati basato su una
redistribuzione del reddito verso i ceti meno abbienti, necessariamente
caratterizzati da una maggiore propensione al consumo (Carlucci, 2011).
Nell’ambito delle misure che incidono direttamente sulle entrate e
sulle spese pubbliche, brilla su tutto la rinuncia al ricorso a una qualsiasi
222 Moneta e Credito
forma di imposta patrimoniale, o comunque di un inasprimento delle
imposte sulle rendite, finanziarie e reali. In effetti, basterebbe un
adeguamento dei coefficienti catastali, fermi da tanti anni, e il ripristino
dell’ICI sulla prima casa, per ottenere un gettito ben più che sufficiente a
evitare tagli ulteriori all’istruzione e alla ricerca. In una situazione di
pesante evasione dell’Iva e dell’Irpef, la tassazione dei patrimoni,
eventualmente accompagnata da una riduzione delle aliquote Irpef, può
fornire un importante contributo perequativo; nello stesso senso può agire
una forte tassazione mirata su tipici beni di lusso, dalle automobili di
maggiore cilindrata e maggiore ingombro alle barche. Cosa
importantissima nella situazione attuale, la tassazione dei patrimoni e
delle rendite ha effetti sulla domanda minori rispetto ai tagli alla spesa
pubblica, specie quella in conto capitale.
La riforma delle pensioni è necessaria, perché è una voce che può
dare un grosso contributo ai conti pubblici; in particolare occorre evitare
che la crescita di questa voce riproponga continuamente problemi di
finanziamento. Occorrono però due elementi di cautela. In primo luogo,
per motivi di equità oltre che di costo, occorre sfoltire la “giungla
previdenziale”, eliminando o quanto meno ridimensionando i trattamenti
pensionistici preferenziali (da quelli dei deputati e senatori e dei
consiglieri regionali a quelli del settore telefonico, da quelli degli
artigiani a quelli dei dipendenti del Senato, della Camera, delle Regioni,
della Banca d’Italia: tutti casi in cui il valore attuariale dei contributi
versati è sostanzialmente inferiore a quello delle prestazioni ricevute). In
secondo luogo, deve essere chiaro che la previdenza pubblica va
salvaguardata, non sacrificata a favore della previdenza complementare,
che nonostante i trattamenti fiscali di favore ha costi di gestione e
rischiosità ben superiori a quella pubblica (non è questo il luogo per
un’analisi della questione: rinviamo a Lindert, 2004, per una approfondita
analisi in prospettiva storica della spesa sociale, delle sue caratteristiche e
delle sue insostituibili funzioni). Sostanziali risparmi di spesa, ad
esempio, potrebbero essere ottenuti tramite una maggiore progressività
nel sistema previdenziale (D’Ippoliti, 2011) o l’eliminazione di
distorsioni allocative, anche nel rapporto tra uomini e donne (distorsioni
che contribuiscono al perseverare di stereotipi di genere e in definitiva
L’Italia: una crisi nella crisi 223
allo sfruttamento del lavoro casalingo delle donne: Corsi e D’Ippoliti,
2009).
Il problema del ridimensionamento delle pensioni e della sanità
pubblica, e ancor più il problema della disoccupazione (inclusa la quota
di riduzione delle forze di lavoro che deriva da scoraggiamento di fronte
alla difficoltà di trovare lavoro), debbono essere valutati alla luce di un
rischio che spesso i tecnici dell’economia trascurano, o relegano in
secondo piano: il rischio di un aumento drammatico delle tensioni sociali,
che vanno considerate una variabile endogena, sia in quanto effetto della
crisi sia in quanto causa di ulteriori peggioramenti della stessa situazione
economica.
Come mostrato nella tabella 5, la povertà delle famiglie italiane,
misurata in termini di esclusione sociale (quindi come variabile
multidimensionale e non limitata al reddito monetario), riguarda nel 2010
quasi una famiglia su sei, e in termini “gravi” quasi una su tredici. Al sud,
le proporzioni salgono ad una famiglia su quattro in condizioni di
povertà, e una su otto in condizioni di povertà grave. Altrettanto grave è
la condizione di fragilità o vulnerabilità delle famiglie, con una su tre che
dichiara di non essere in grado di fronteggiare eventuali spese impreviste
(tale valore è superiore ad una famiglia su quattro perfino al nord).
Inoltre, anche in conseguenza del trend negativo nei redditi da lavoro,
sale il numero di lavoratori che vivono in condizione di povertà
nonostante siano occupati: dall’8,9% nel 2008 (valore in linea con la
media EU-27, poco superiore a quello dell’area dell’euro) al 10,2% nel
2010 (rispetto all’8,4% dell’Unione Europea e all’8,1% dell’area euro).3
Questi valori sono in aumento rispetto all’anno precedente, perché
com’è noto le conseguenze sociali e occupazionali della crisi si
manifestano con un certo ritardo rispetto all’instabilità finanziaria
iniziale; è prevedibile che la situazione continui a peggiorare in
conseguenza delle attuali politiche di austerità, in quanto i tagli alle spese
sociali e quelli agli enti locali necessariamente ricadranno sui cittadini in
termini di minori servizi ( inclusi i servizi sociali minimi di sostegno alle
3 Fonte Eurostat, statistiche su Income, social inclusion and living conditions, indicatore
in-work at-risk-of-poverty rate”.
Tabella 5 – Povertà multidimensionale tra le famiglie italiane, percentuale di famiglie povere
nord centro sud Italia
2009 2010 2009 2010 2009 2010 2009 2010
Indicatore Eurostat di deprivazione 9,2 9,7 13,6 13,5 25,1 26 15,2 15,7
Indicatore Eurostat di grave deprivazione 4 3,8 5,3 5,6 12,1 13 6,8 7,1
Arretrati nel pagamento di bollette, mutuo, affitto o debiti 7,9 8,9 10,7 10,3 15,8 14,9 10,9 11,1
- mutuo 5,8 6,1 5,1 6,1 8,1 5,6 6,1 6
- affitto 12 15,1 14,1 13,2 13,5 15,6 12,9 14,9
- bollette 6,2 6,7 9 8,3 13,8 13,2 9,2 9,1
Debiti diversi dal mutuo 11,7 11,5 14,2 11,4 18,7 17,1 14 13
Non riesce a sostenere spese impreviste di 800 euro 25,4 25,5 33,2 31,9 45,2 46,1 33,3 33,4
Non può permettersi alcune voci di spesa:
- riscaldare adeguatamente l’abitazione 5,2 5,2 8,7 8,5 20,2 22,8 10,6 11,5
- una settimana di ferie in un anno lontano da casa 29 28,6 39,2 39,7 58,4 56,5 40,4 39,7
- fare un pasto adeguato almeno ogni due giorni 4,6 4,8 5,8 6 10 10,7 6,6 6,9
- non può permettersi TV a colori, telefono, lavatrice o
automobile 3,2 2,9 2,8 3,2 5,7 5,9 3,9 3,9
Note: dati provvisori per il 2010; l’indicatore Eurostat di deprivazione include le famiglie che soddisfano almeno tre tra i seguenti requisiti: 1) non riuscire a sostenere spese
impreviste, 2) non potersi permettere una settimana di ferie in un anno lontano da casa, 3) avere arretrati (mutuo o affitto o bollette o altri debiti diversi dal mutuo), 4) non
potersi permettere un pasto adeguato almeno ogni due giorni, 5) non potersi permettere di riscaldare adeguatamente l’abitazione, non potersi permettere: 6) lavatrice, 7) TV a
colori, 8) telefono, o 9) automobile; l’indicatore Eurostat di grave deprivazione include le famiglie che soddisfano almeno quattro dei precedenti requisiti; il numero di famiglie
che hanno difficoltà nei pagamenti è calcolato esclusivamente per le famiglie che debbono farvi fronte; il dato relativo alle spese impreviste nell’anno 2009 si riferisce ad un
importo di 750 euro; la domanda relativa ai pasti “adeguati” chiede se la famiglia può permettersi di fare un pasto completo a base di carne, pollo o pesce almeno una volta ogni
due giorni.
Fonte: Istat (2011).
224
L’Italia: una crisi nella crisi 225
famiglie e agli individui in condizioni di povertà e deprivazione).Solo in
parte i tagli alla spesa pubblica potranno essere compensati da una
maggiore fornitura domestica di tali servizi, che comunque avrà ricadute
negative in termini di disuguaglianza di genere (Corsi et al., 2011).
Il rischio che si avvii una spirale in cui le misure di austerità fiscale
ostacolano la crescita del reddito e favoriscono un calo di occupazione,
generando condizioni di malessere sociale che a loro volta possono
portare a pesanti reazioni negative, è forte e crescente. Le scelte di
politica economica, incluse le scelte da adottare nelle sedi dell’Unione
Europea, dovrebbero porre tale rischio al centro dell’attenzione.
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Credito, vol. 62 n. 245-248, pp. 61-89.
L’Italia: una crisi nella crisi 227
TONVERONACHI M. (2010), “Financial innovation and system design”, PSL Quarterly
Review, vol. 63 n. 253, pp. 131-44.
˗˗˗˗˗ (2011), The sovereign Ponzi crisis in Europe, presentazione tenuta al Centro de
Estudios De Estado y Sociedad (CEDES), 18 agosto 2011, Buenos Aires.
... A sua volta, questa divaricazione ha rinforzato la divergenza nelle partite correnti delle bilance dei pagamenti dei paesi europei, che ha reso parzialmente necessario lo sviluppo della finanza richiamato sopra, con l'accumulo di crediti nei sistemi bancari dei paesi centrali, e di debiti nei paesi periferici (D'Ippoliti e Roncaglia, 2011). La necessità di tutelare il valore dei propri attivi finanziari, da un lato, e di rifinanziare costantemente i propri debiti, dall'altro, ha reso i paesi membri dell'UME finanziariamente fragili nel senso di Minsky, cioè esposti a forti rischi di crisi, anche di solvibilità, qualora per qualsiasi ragione si fossero verificati problemi di liquidità. ...
... De Cecco, 2014). Di questo fatto la speculazione finanziaria sembra non essersi resa conto per vari anni dopo la nascita dell'euro, come mostra la figura 3. I titoli del debito pubblico dei diversi paesi dell'area, emessi nella stessa moneta, potevano essere considerati perfettamente equivalenti, indipendentemente dalla situazione specifica del paese che li aveva emessi, almeno fin quando non fossero emersi rischi consistenti A quel punto, le circostanze che hanno modificato la situazione sono due (D'Ippoliti e Roncaglia, 2011). In primo luogo, vi è stata l'espansione dell'utilizzo dei derivati finanziari, in particolare dei CDS, i credit default swap che non a caso un finanziere del rango di Warren Buffet ha battezzato "armi di distruzione di massa". ...
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Quest'opera è distribuita con licenza internazionale Creative Commons Attribuzione-Non commerciale-Non opere derivate 4.0. Copia della licenza è disponibile alla URL http://creativecommons.org/licenses/by-nc-nd/4.0/ vol. 73 n. 291 (settembre 2020) L'Unione Europea e l'euro: crescere o perire CARLO D'IPPOLITI, MARIA CHIARA MALAGUTI, ALESSANDRO RONCAGLIA Abstract: Il lavoro considera l'impatto dell'attuale crisi causata dal Covid-19 sull'Unione Europea. La risposta di politica economica è stata, rispetto alla crisi dei debiti pubblici, di ben diversa natura. Rimane ora il compito di rimediare ad alcune carenze nell'architettura istituzionale dell'Unione, e di completare il processo di unificazione, soprattutto tramite la costituzione di una fiscalità comune. L'alternativa è il perdurare degli squilibri economici e sociali che hanno attanagliato soprattutto l'area dell'euro sin da prima della crisi, e il rischio di fallimento dell'intera Unione. The European Union and the euro: grow or perish The essay reflects on the impact of the economic crisis caused by the Covid-19 on the European Union. The economic policy response has been very different from that to the previous sovereign debts crisis. It is still necessary now to remedy some shortcoming of the institutional architecture of the Union, and to complete the unification process especially with the creation of a common taxation scheme and own revenues. The alternative implies a continuation of the social and economic disequilibria that since before the crisis have cursed the eurozone in particular. This might lead to the unfortunate failure of the Union.
... All of the previous consequences provoked an income redistribution in favour of richer groups, therefore impoverishing the middle and lower classes. (D'Ippoliti & Roncaglia, 2011). This explains both the fact that "people are fed up" as expressed by I2, and the lack of guarantees complained by I1. ...
Thesis
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The dichotomy of conservation vs. sustainable development has generated numerous debates since the introduction of the latter in the late 1980s. When UNESCO introduced the Biosphere Reserve concept in the early ‘70s, it drew even more attention to the matter. In the recent past, many initiatives to address the issue gained ground not only across Europe, but worldwide. This is the case of ecotourism, a responsible (and sustainable) form of tourism that takes place in natural areas, sustains local communities, and involves a learning experience. Even though it might look like the perfect tool to strengthen the link between conservation and sustainable development, especially in a Biosphere Reserve context, ecotourism faces many challenges. Through a case study of an Italian Biosphere Reserve that was recently awarded with the European Charter for Sustainable Tourism, Monviso Transboundary Biosphere Reserve, this research aimed at understanding local stakeholders’ stand onthe matter. A series of interviews were conducted and subsequently phenomenologically analysed to explore the possibility for ecotourism to act as a learning tool for sustainable development. Results show that ecotourism had some positive effects in the area, such as the creation of a network for collaboration between various stakeholders, among others. However, negative perceptions of ecotourism still play an inhibiting role, as it is not perceived as a sufficient source of income. It is discussed that this might be a consequence of two main factors: a lack of proper environmental education and the economic crisis the country is currently facing. Adjustments in the language and methods used in the educational system and a change of course at higher governmental levels might foster ecotourism to become a catalyst by being a learning tool.
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Jorge TORRE SANTOS, "La traducción de la crisis en su contexto: El hombre que cambió su casa por un tulipán, de Fernando Trías de Bes", Artifara 18 (2018) Monographica, pp. MON 129-145. Recibido el 16/07/2019· Aceptado el 07/11/2019 La traducción de la crisis en su contexto: El hombre que cambió su casa por un tulipán, de Fernando Trías de Bes Resumen El artículo propone un estudio sobre la traducción del español al italiano de un volumen sobre las burbujas especulativas publicado por el economista Fernando Trías de Bes en 2009 y tra-ducido ese mismo año al italiano por un traductor profesional. Tras un análisis del lenguaje de la crisis y su discurso, en el que se pone de manifiesto la importancia de la metáfora conceptual 'LA CRISIS ES UNA ENFERMEDAD' y la posibilidad de aplicación lingüística a la misma del modelo de Kübler-Ross, se procede al examen de las características del texto fuente, su finalidad y destinatarios. El sucesivo análisis traductológico se basa en la existencia de una crisis solo aparentemente similar en España e Italia, poniendo de relieve la influencia de los factores derivados del contexto en la traducción, que llevan a un texto meta que refleja con bastante eficacia la dimensión evidentemente comercial del volumen pero que se muestra más limitado por lo que respecta a sus contenidos implícitos. Palabras clave: crisis, lenguaje y discurso de la crisis, metáforas de la crisis, traducción y contexto, modelo de Kübler-Ross. Riassunto Il saggio propone uno studio sulla traduzione dallo spagnolo all'italiano di un volume sulle bolle speculative pubblicato nel 2009 dall'economista spagnolo Fernando Trías de Bes e tra-dotto quello stesso anno in italiano da un traduttore professionista. Dopo l'analisi del lin-guaggio della crisi e del suo discorso, attraverso il quale si sottolinea la rilevanza della metafora concettuale 'LA CRISI È UNA MALATTIA' e la possibilità di applicazione linguistica alla stessa del modello di Kübler-Ross, vengono esaminate le caratteristiche del testo di partenza, la sua finalità e i suoi destinatari. La successiva analisi traduttologica si basa sull'esistenza di una crisi simile soltanto in apparenza in Spagna e Italia, evidenziando l'influenza dei fattori legati al contesto sulla traduzione, che portano a un testo d'arrivo nel quale si rispecchia abbastanza efficacemente la dimensione evidentemente commerciale del volume, essendo più limitato per quanto riguarda i suoi contenuti impliciti. Parole chiave: crisi, linguaggio e discorso della crisi, metafore della crisi, traduzione e contesto, modello di Kübler-Ross.
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This paper deals with the Italian recession in a theoretical framework which combines Marxian and Kaldorian elements. The interpretation proposed of the slow rate of growth of the Italian economy in the last decades is based on the view that the implementation of a liberal agenda (mainly in the form of increasing labour market deregulation and increasing taxation on labour) has generated increasing income inequality and the reduction of the growth rate. The basic idea, derived from Kaldor, is that the decline of labour share, the increasing precariousness and measures of fiscal consolidation have reduced domestic demand with negative effects on the level of employment and the growth of labour productivity. Moreover, the increase in public debt involves increasing taxation (mainly on labour), which, in turn, contributes to the reduction of the rate of growth of labour productivity via the deterioration of the quality of the workforce.
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CastagnoPiù è un progetto finanziato attraverso la misura 16 del PSR 2014-2020 Regione Piemonte, finalizzato alla valorizzazione del legno di castagno, attraverso lo sviluppo di nuove filiere, l'individuazione delle potenzialità produttive e il coinvolgimento degli operatori locali. Abstract The pilot project CastagnoPiù Chestnut is the first forest species in Piedmont. Nevertheless, its exploitation is limited, because of the reduced quality of timber assortments. Consequently, the supply chains active in the enhancement of chestnut, which is suitable to numerous processes, are rare. The pilot project CastagnoPiù, financed through measure 16 of the RDP 2014-2020, has the objective of enhancing the use of chestnut timber, through the activation of new processing chains that reward the added value of the assortments. Riassunto Il castagno è la prima specie forestale del Piemonte, ciononostante la sua utilizzazione è modesta, a causa della ridotta qualità degli assortimenti ritraibili. Di conseguenza le filiere attive nella valorizzazione del castagno, che pur si presta a numerose lavorazioni, sono rare. Il progetto pilota CastagnoPiù, finanziato attraverso la misura 16 del PSR 2014-2020, si pone l'obiettivo di valorizzazione l'impiego del legno di castagno, tramite l'attivazione di nuove filiere di trasformazione che premiano il valore aggiunto degli assortimenti. Parole chiave Castagno; filiera legno; valorizzazione del territorio; bosco ceduo; PSR; Misura 16.
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Squilibrio. Il labirinto della crescita e dello sviluppo capitalistico. Dalla prefazione di Paolo Leon:. "Le ragioni dello squilibrio sono essenzialmente nell'incapacità delle imprese e delle famiglie di conoscere gli effetti macroeco-nomici delle loro azioni. Naturalmente, sono le decisioni di im-presa che muovono l'economia, ma non è chiaro come tali decisioni siano prese, e quanto influenzino e siano influenzate dall'andamento dell'economia nel suo complesso. Così, se è indubbio che l'economia è trainata dalle decisioni imprenditoriali, tuttavia sono gli effetti non conosciuti di queste decisioni che alterano continuamente la struttura. Una delle ragioni dell'intervento pubblico sta proprio nell'ignoranza dei decisori. Molto rilievo, in questo libro, è dato al progresso tecnico, specialmente nella sua forma di nuove tecniche «superiori»-ovvero quelle che costa-no di meno e producono di più rispetto a quelle esistenti, quali che sia-no i rapporti tra i prezzi dei fattori della produzione [...]. Un avanza-mento introdotto nel libro è nella qualificazione del progresso tecnico come elemento della domanda effettiva, proprio per gli effetti macroe-conomici dell'applicazione delle nuove tecniche. Nello squilibrio, tutta-via, gli imprenditori non sanno se le tecniche scelte siano effettivamente superiori per l'economia nel suo complesso, e così si possono facilmente presentare grandi fallimenti, distorsioni nei prezzi e nei costi, sprechi ge-neralizzati, situazioni che giustificano l'intervento pubblico. Gli autori guardano al progresso tecnico anche per illustrare la poca fondatezza delle politiche europee, che apparentemente incoraggiano l'innovazione, ma chiudono nella prigione del «consolidamento fiscale» l'unico soggetto, lo Stato, capace di mettere in moto l'innovazione."
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Lo sfruttamento è ancora oggi la chiave imprescindibile per comprendere il capitalismo e le sue intrinseche contraddizioni. Tuttavia, con la crisi del modello di sviluppo industriale e fordista, il rapporto salariale perde progressivamente la sua centralità sociale, esplodendo, fino quasi a dissolversi. Conseguentemente, i modi del comando capitalistico mutano drasticamente. Seguendo un approccio interdisciplinare, gli autori cercano di spiegare come le logiche dello sfruttamento si organizzano e funzionano in questo nuovo scenario, a partire dalla convinzione che sia necessario rivisitare l'armamentario concettuale della tradizione marxiana. Più specificatamente, essi propongono, attraverso il concetto di imprinting, di considerare, accanto ai processi di sussunzione (del lavoro al capitale), l'imporsi, nel capitalismo contemporaneo, di un'altra logica dello sfruttamento che non assume il lavoro produttivo e salariato come suo spazio privilegiato di funzionamento ma che anzi vede le componenti riproduttive della vita divenire centrali nella estrazione e nell'appropriazione del valore. Il volume si chiude con un saggio di Christian Marazzi del 1978, in cui alcuni dei temi qui affrontati sono posti per la prima volta.
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The still ongoing economic crisis has triggered widespread protest, especially against the Italian governments’ austerity measures. In this chapter, I single out the main characteristics of Italian anti-austerity mobilization from 2009 to 2014, making use of different types of sources and integrating qualitative and quantitative methods of analysis. The aims of this chapter are, first, to contextualize the Italian anti-austerity mobilization in its economic, social and political context; second, to describe its main characteristics; and, finally, to provide an explanation for the comparative weakness of such mobilization in terms of political outcomes. The empirical findings of this chapter reveal the importance of the political opportunity structure, which operated as a filter between ‘threats’ or ‘grievances’ and protest mobilization in the Italian social movement tradition.
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When entering a monetary union, member-countries change the nature of their sovereign debt in a fundamental way, i.e. they cease to have control over the currency in which their debt is issued. As a result, financial markets can force these countries' sovereigns into default. In this sense, member countries of a monetary union are downgraded to the status of emerging economies. This makes the monetary union fragile and vulnerable to changing market sentiments. It also makes it possible that self-fulfilling multiple balances arise. This text analyzes the implications of this fragility for the governance of the Eurozone, and concludes that the new governance structure (ESM) does not sufficiently recognize this fragility. Some of the features of the new financial assistance are likely to increase this fragility. In addition, member-countries may lose the capacity to use automatic stabilizers during a recession. This is surely a step backward. The text suggests a different approach to manage these problems.
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Economists’ principal explanations of the subprime crisis differ from those developed noneconomists in that the latter see it as rooted in the US legacy of racial/ethnic inequality, and especially in racial residential segregation, whereas the former ignore race. This traces this disjuncture to two sources. What is missing in the social science view is attention to the market mechanisms involved in subprime lending; and economists, side, have drawn too tight a boundary for “the economic,” focusing on market mechanisms per se, to the exclusion of the households and community whose resources and outcomes these mechanisms affect. Economists’ extensive empirical studies of racial redlining discrimination in credit markets have, ironically, had the effect of making race analytically invisible. Because of these explanatory lacunae, two defining aspects of the subprime have not been well explained. First, why were borrowers that had previously been from equal access to mortgage credit instead super included in subprime lending? Second, why didn’t the flood of mortgage brokers that accompanied the 2000s housing boom the proportion of minority borrowers who were burdened with costly and ultimately unpayable mortgages? This paper develops a mesoanalysis to answer the first of these questions. This analysis traces the coevolution of banking strategies and client communities, shaped by and reinforcing patterns of racial/ethnic inequality. The second question answered by showing how unequal power relations impacted patterns of subprime Consequences for gender inequality in credit markets are also briefly discussed.
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The paper offers a critical assessment of the financial reforms adopted or proposed at the European level. The reshaping of the EU institutional architecture and the adoption of the new Basel 3 rules should reduce the national margins of discretion that have up to now characterised supervisory practices, often leading to light touch supervision, and restrain the growth of bankarisation, hence excessive systemic leveraging. However, the limitations of a purely prudential approach to regulation may not be overcome by setting up new institutions and make prudential requirements more stringent. In addition, given unavoidable national banking specificities, more severe rulebooks homogenously applied across the EU countries could further worsen the inconsistencies of a one-size-fits-all rule. The criticisms directed at the new regulatory framework assume particular relevance in the EU, whose peculiar construction requires that the financial sector should not be permitted to jeopardise its critical fiscal equilibrium. This opens the way to the adoption of structural measures, as the one presented by the Vickers Commission on ring-fencing. Looking at the financial system as a whole, we argue that even these measures do not offer effective protection for the economy and tax-payers, and that much more radical interventions are needed.
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Since July 2007, the developed countries faced the most serious and disruptive crisis after the 1929 Great Depression. As the crisis unfolded, policy authorities stepped in to support troubled financial institutions with large bailouts. This prevented a meltdown of the system, but at the cost of largest ever moral hazard, huge losses for taxpayers, shocks to fiscal sustainability, with probabilities of distress going up across sovereigns. Repair of financial regulation and supervision was necessary to reduce systemic risk and to achieve financial stability. Both in the EU and in the USA new frameworks have been and are being established. They share a common approach, based on a new regulatory agenda, stronger coordinated supervision Ð macro and micro prudential Ð and crisis management procedures. This paper offers a critical analysis of the two models of financial reform being enacted and points to weaknesses, notably in respect of effective, coordinated crisis management procedures.
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This paper examines government policies aimed at rescuing banks from the effects of the great financial crisis of 2007-2009. To delimit the scope of the analysis, we concentrate on the fiscal side of interventions and ignore, by design, the monetary policy reaction to the crisis. The policy response to the subprime crisis started in earnest after Lehman's failure in mid September 2008, accelerated after February 2009, and has become very large by September 2009. Governments have relied on a portfolio of intervention tools, but the biggest commitments and outlays have been in the form of debt and asset guarantees, while purchases of bad assets have been very limited. We employ event study methodology to estimate the benefits of government interventions on banks and their shareholders. Announcements directed at the banking system as a whole (general) and at specific banks (specific) were priced by the markets as cumulative abnormal rates of return over the selected window periods. General announcements tend to be associated with positive cumulative abnormal returns and specific announcements with negative ones. General announcements exert cross-area spillovers but are perceived by the home-country banks as subsidies boosting the competitive advantage of foreign banks. Specific announcements exert spillovers on other banks. Our results are also sensitive to the information environment. Specific announcements tend to exert a positive impact on rates of return in the pre-crisis sub-period, when announcements are few and markets have relative confidence in the "normal" information flow. The opposite takes place in the turbulent crisis sub-period when announcements are the order of the day and markets mistrust the "normal" information flow. These results appear consistent with the observed reluctance of individual institutions to come forth with requests for public assistance.
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Most economists expected that the “Great Recession” produced by the financial meltdown of 2008 would usher in a resurgence of traditional Keynesian economics and a decline of what has come to be called “market fundamentalism”. By contrast, also due to the inadequate size of the 2009 stimulus package, the resurgence of support for Keynesian expenditure policies has been extremely short lived. However, the negative popular and political reaction should not have come as a surprise, at least for three reasons: the design of the Obama stimulus plan and its difference from the expenditure policies of the Roosevelt Administration; the political environment that has eviscerated fiscal policy and placed monetary policy at the centre of economic policy and produced “debt driven” growth; the difference between policies appropriate to treating an income deflation and a debt deflation.
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Global current account imbalances have been at the forefront of policy debates over the past few years. Many observers have recently singled them out as a key factor contributing to the global financial crisis. Current account surpluses in several emerging market economies are said to have helped fuel the credit booms and risk-taking in the major advanced deficit countries at the core of the crisis, by putting significant downward pressure on world interest rates and/or by simply financing the booms in those countries (the "excess saving" view). We argue that this perspective on global imbalances bears reconsideration. We highlight two conceptual problems: (i) drawing inferences about a country's cross-border financing activity based on observations of net capital flows; and (ii) explaining market interest rates through the saving-investment framework. We trace the shortcomings of this perspective to a failure to consider the distinguishing characteristics of a monetary economy. We conjecture that the main contributing factor to the financial crisis was not "excess saving" but the "excess elasticity" of the international monetary and financial system: the monetary and financial regimes in place failed to restrain the build-up of unsustainable credit and asset price booms ("financial imbalances"). Credit creation, a defining feature of a monetary economy, plays a key role in this story.
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Two of the major provisions of the Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act, passed into law on July 21 2010, aim to reduce speculation with financial institutions own funds using highly leveraged derivatives. The so-called ìVolcker ruleî limits the ability to trade as principal in what is known as ìproprietary tradingî and the Lincoln Amendment or the ìpush outî rule limits derivatives dealing for regulated, insured banks. A complement to the Lincoln amendment requires that all over the counter derivatives be cleared through official mechanisms and traded on regulated exchanges similar to those used for commodities.
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The governments of advanced countries have faced the economic crisis by means of measures that considerably increase their budget deficits. Now they have to absorb these increases, but at the same time supporting recovery. To solve this problem, two different types of intervention have been hypothesized. The first consists of a set of tightening measures devoted to quickly reducing deficit. The second fosters measures devoted to supporting aggregate demand, postponing the reduction of budget deficit to the time when economic activity will grow again. Predictable results of the two hypotheses are determined through an econometric model, changed by modifications simulating, separately, the measures hypothesized in each intervention.